在股權集中的上市公司中🆒，控股股東往往利用其對公司的控製權侵占中小股東的利益；而這一代理問題學術上稱為大股東的“掏空”（tunneling）行為。在2006年之前🎫，我國許多上市公司的大股東通過各種方式直接占用上市公司的資金，其金額動則上億🧵，且並無歸還和償付利息的意願🫃🏻。

鑒於此現象的嚴重性和普遍性🤛🏽🧑🏽‍🎄，中國證監會將這種大股東“掏空”的現象，官方定性為“非經營性資金占用”（NOFO），並明確指出其為侵占中小股東利益的違法行為❕。2006年1月🏇🏽，證監會要求所有上市公司在2005年年報中詳細披露NOFO的金額。同年5月26日，證監會發布公告，規定上市公司董事長對NOFO的清理承擔個人負責🌂🧑🏻‍🍼，同時明確控股股東和上市公司在這一問題上的任務🙇🏼‍♂️；6月1日，上海和深圳證券交易所也發文要求上市公司向公眾媒體持續披露公司NOFO余額的最新情況。

針對這一系列事件，意昂体育平台光華管理學院會計系姜國華和嶽衡教授🤢，與暨南大學饒品貴副教授（意昂体育光華會計系博士畢業生）將於近期在Journal of Corporate Finance上發表題為“Tunneling through Non-Operational Fund Occupancy: An Investigation Based on Officially Identified Activities”的論文👩🏼‍🚀。Journal of Corporate Finance是公司財務領域的前沿期刊，致力於發表高水平、原創的理論和實證論文，其退稿率超過95%📱。

三位學者手工搜集上市公司披露的2005年底NOFO的信息♣︎。他們發現，在1308家上市公司中🥽🤵‍♀️，就有374家存在“非經營性資金占用”的現象；而占用的資金平均為總資產的8.6%🦌，即100元資產中就有8.6%沒有用於公司經營活動、而被大股東侵占。

該篇論文利用這一獨特數據，進行了一系列檢驗。研究結果發現各種製度環境和公司治理因素對非經營資金占用具有顯著影響。具體的說，控股股東持股比例越多🫅🏽、相對控製權越大💆🏽‍♂️，機構投資者持股比例越低，以及代理成本越高，大股東越可能侵占上市公司資金；同時，2001年之後通過新審批程序上市的公司，以及在市場發展程度更高地域的公司🏌🏼‍♂️，其發生非經營性資金占用的可能性越低。

進一步，三位學者運用事件研究法👖，研究股票市場對5月26日和6月1日監管機構發布相關管理規定的短窗口反應。結果表明😥🖖🏿，存在“非經營性資金占用”問題的公司🤲🏼，在事件窗口期存在正向的累計超常回報，表明NOFO確實損害了投資者利益，而市場預期這一問題的解決增加了公司價值。最後，論文發現📕🤷，存在“非經營性資金占用”問題的公司在2006年的監管措施之後🔅，其長期經營業績和市場表現均有顯著改善👨‍🦳。

姜國華和嶽衡教授多年來持續關註我國上市公司中的大股東占款問題並開展研究，取得了一系列研究成果，其中“Tunneling through inter-corporate loans: The China Experience”（與Charles Lee合作）發表在國際頂級金融學期刊Journal of Financial Economics上；其它相關文章發表在《管理世界》🖐🏻、《金融學季刊》💂‍♀️、《中國會計評論》等學術刊物上🧟。這一系列研究有著十分重要的學術和政策意義。以往的國際文獻研究大股東侵占問題，但都未能能夠直接而明確地衡量大股東資金侵占的嚴重程度。姜國華和嶽衡教授的系列文章使用我國上市公司中大股東直接占用上市公司資金的數據，克服了以前文獻的缺陷🧏🏽，填補了“法和金融學”研究中的這一空白。